今年以來，銅市不溫不火，波動率很低。銅價在窄幅區(qū)間內(nèi)波動，原因主要是缺乏炒作題材，像有色金屬中的鋅有礦供應(yīng)緊張題材，鋁有國內(nèi)低庫存狀況等，而且做空風(fēng)險收益比不太合適，使得資金轉(zhuǎn)向其他品種。展望后市，歐、日等國寬松空間不大，美國還可能會有加息動作，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢也不容樂觀，全球供需過剩周期仍未結(jié)束。所以銅價還需要進(jìn)一步下跌來平衡市場，但是我們也要注意到，國內(nèi)以及全球流動性泛濫，估值處于相對洼地的大宗商品階段性受到資金青睞，而且人民幣貶值也將抬升價格中樞，價格低位繼續(xù)做空風(fēng)險收益比也有待考慮。預(yù)計四季度銅市仍將呈寬幅振蕩格局。

1.美聯(lián)儲或再有加息動作

本月20號美聯(lián)儲將召開為期兩天的議息會議，此次會議將會宣布利率決議。8月底美聯(lián)儲主席耶倫發(fā)表偏鷹言論后，美聯(lián)儲部分官員也相繼發(fā)表講話，總體看偏鷹言論占優(yōu)，這使得近期加息預(yù)期猛增，最新的聯(lián)邦基金利率期貨數(shù)據(jù)顯示9月份加息概率已高達(dá)88%。上月美聯(lián)儲主席耶倫和副主席Fischer，暗示今年美聯(lián)儲可能加息兩次，散點圖也顯示美聯(lián)儲今年或有兩次加息，但散點圖也表明未來美聯(lián)儲加息的路徑會變緩和。

市場預(yù)期會隨著形勢變化而改變，影響美聯(lián)儲加息決策的最重要因素是通脹和就業(yè)，所以這兩個數(shù)據(jù)決定著未來加息進(jìn)程。美聯(lián)儲關(guān)注實際通脹率，也關(guān)注通脹預(yù)期，今年以來通脹預(yù)期表現(xiàn)一直較為穩(wěn)定，而且實際通脹率也在穩(wěn)步回升，所以若無其他重大因素變化，未來通脹不會成為美聯(lián)儲加息的制約。不過非農(nóng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)不太穩(wěn)定，美國5月非農(nóng)就業(yè)增長3.8萬，大幅低于前值和市場預(yù)期，但6、7月份均遠(yuǎn)好于市場預(yù)期，不過8月份再次低于市場預(yù)期，顯示經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)并未持續(xù)好轉(zhuǎn)，全球市場的不穩(wěn)定也制約美聯(lián)儲加息動作。基于此，

我們維持2016年加息一次的判斷，9月份與12月份會議重點關(guān)注。

9月份議息會議若加息，短期美元強勢將壓制銅價，但是我們要注意到加息也意味著美國經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)，且有靴子落地之意，歷史上美聯(lián)儲加息后銅價長期都呈漲勢。若9月份不加息，12月份議息會議成為市場關(guān)注重點，銅價向上走勢反而受制較大。

2.財政政策力度有限

2016年中國實施穩(wěn)健的貨幣政策與積極的財政政策，上半年投資者更多的關(guān)注貨幣政策層面，因為貨幣層面表現(xiàn)太亮眼，特別需要提到的是M1數(shù)據(jù)，8月份中國M1的同比增速達(dá)到了25.3%，進(jìn)入到2016年之后，該數(shù)據(jù)同比增速均超過20%;同期M2增速盡管也保持在較高的速度，但增速已經(jīng)明顯下降，可以看出大量的流動性釋放并未進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)擴大生產(chǎn)，更多的流入房地產(chǎn)市場，推漲了房價。究其原因，還是實業(yè)投資收益率太低，使得企業(yè)的最優(yōu)策略是借新還舊，而不是加大投資，這實際上是陷入了流動性陷阱。

資金脫實入虛加大了金融資產(chǎn)的波動，但我們看有色金屬特別是銅經(jīng)過年初上漲后陷入波動，流動性的邊際效應(yīng)在減弱。國家鑒于民間投資疲弱局面，只能通過自己加杠桿擴大投資來提振中國經(jīng)濟(jì)，所以財政政策加碼預(yù)期出現(xiàn)，8月底財政部長樓繼偉再次重申下一步將實施積極財政政策，不過擴增的財政赤字遠(yuǎn)超赤字率，也就是說上半年已經(jīng)過度透支了下半年額度，所以PPP開始發(fā)力，當(dāng)前的PPP主要集中在以軌道交通為代表的城市基建和水務(wù)等領(lǐng)域，這對銅需求有提振作用，不過目前PPP項目落地率也偏低，四季度或難有大的提升，實際推進(jìn)效果如何還有待觀察，所以不應(yīng)夸大政策刺激預(yù)期。

3.供應(yīng)過剩周期仍未結(jié)束

國際銅業(yè)研究組織最近表示，到2019年前全球銅礦產(chǎn)能預(yù)計年均增長約4%，并在2019年達(dá)到2650萬噸，較2015年增加逾17%。這相較此機構(gòu)年初的預(yù)測調(diào)低，當(dāng)時國際銅業(yè)研究組織稱，2018年全球銅礦產(chǎn)能預(yù)計將達(dá)到2750萬噸/年，全球銅礦產(chǎn)能增速將在2016年達(dá)到歷史頂峰7.74%后逐步回落至2018年的5%左右。相關(guān)研究機構(gòu)統(tǒng)計數(shù)據(jù)看，銅礦新增項目(大于10萬噸/年產(chǎn)量)，與2015年年初預(yù)計比較數(shù)量降低明顯。銅價的持續(xù)下跌確實對投資影響較大。不過減少的還只是規(guī)劃項目，已在建項目仍繼續(xù)進(jìn)行。這可從高企的加工費(TC/RC)側(cè)面反映出。

在高加工費的刺激下，國內(nèi)精煉銅產(chǎn)量繼續(xù)維持高增速，中國工廠收取的銅加工冶煉費用在7月和8月持穩(wěn)在每噸105美元。這至少是去年初以來的最高水平，也高于去年底江銅與智利安托法加斯塔協(xié)定的每噸97.35美元的2016年銅加工粗煉費/精煉費(TC/RC)。最新公布的數(shù)據(jù)顯示，全國8月精銅產(chǎn)量為74.3萬噸，為至少6個月新高水平，環(huán)比漲2.9%，同比漲12%。前8個月總產(chǎn)量為550萬噸，創(chuàng)下歷史同期最高，同比增長8.7%。

進(jìn)口方面，1-6月國內(nèi)精銅進(jìn)口量級很高，同比增長24%。7月國內(nèi)消費環(huán)比走弱，加之進(jìn)口虧損擴大，進(jìn)口量出現(xiàn)大幅下滑。8月消費沒有進(jìn)一步惡化，而且隨著消費旺季的到來，消費可能會有一定程度的改善，預(yù)計進(jìn)口量會有回升。

中長期看中國是首屈一指的消費大戶，占全球消費比重接近5成，而全球其他地區(qū)目前仍未發(fā)現(xiàn)新的增長點，隨著中國經(jīng)濟(jì)增速回落，銅消費難免回落。有色金屬需求由經(jīng)濟(jì)周期和大國工業(yè)化進(jìn)程共同決定，中國已經(jīng)處于工業(yè)化后期，新的需求增長點有限，這決定了銅需求增速呈回落趨勢。

短期看，終端需求尚可，總體增速同比有所回升，不過下半年增速或低于上半年。電力線纜行業(yè)表現(xiàn)不錯，不過電網(wǎng)投資的超高壓投向也難對銅消費形成有效提振。自7月以來空調(diào)行業(yè)生產(chǎn)有較大改善，但渠道庫存依然很高。1-8月汽車產(chǎn)銷同比分別增長10.8%和11.4%，繼續(xù)高于上年同期，不過隨著購置稅補貼的到期，汽車銷量或受影響。四季度，自去年年底房地產(chǎn)市場的新增開工的轉(zhuǎn)好，將對銅消費形成支撐，銅下游整體消費仍將保持較為平穩(wěn)的增速。

綜上，宏觀面看，美元指數(shù)維持強勢，同時歐日等國進(jìn)一步寬松空間不大，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢不容樂觀，刺激政策邊際效應(yīng)在減弱。供需基本面看，全球供需過剩周期仍未結(jié)束，隨著冶煉廠檢修任務(wù)完成，精煉銅產(chǎn)量還會季節(jié)性提高，下游需求尚可，但增速偏低。所以銅價還需要進(jìn)一步下跌來平衡市場，但是我們也要注意到，國內(nèi)以及全球流動性泛濫，估值處于相對洼地的大宗商品或階段性受到資金青睞，而且人民幣貶值也將抬升價格中樞，價格低位繼續(xù)做空風(fēng)險收益比也有待考慮。預(yù)計四季度將呈寬幅振蕩格局，LME三月期銅核心波動區(qū)間為4500-5000美元/噸，對應(yīng)滬銅主力合約為35000-39000元/噸。

(關(guān)鍵字：銅市)