本周二商品市場風云突變，多數強勢的品種出現了大幅回撤。其中，滬鋁封于跌停，橡膠、鐵礦跌幅約2%，以原料供應緊張穩步向上的滬鉛價格亦出現跳水。除歐佩克凍產計劃泡湯造成原油價格下行造成的負面影響外，價格日益上漲積累的豐厚獲利盤離場需求是造成商品高位劇烈波動的主要原因。盡管滬鉛主力在沖擊17000元/噸關口無果后持續回調，但基于鉛市場原料供應短缺，我們認為調整后的鉛仍具備買入價值。

鉛原料供應緊張，精鉛產出受限

2015年年末由于國際大型礦山關閉和暫停，市場持續關注鋅礦短缺的問題，滬鋅也在2016年中大放異彩。其實，鉛鋅礦多為伴生礦，我國約2/3的精鉛來自礦產，約1/3來自再生。國際礦山的關停及國內礦山環保整頓影響著鉛礦的增長。同時，嚴格的環保也使再生鉛原料蓄電池的回收及再生鉛的生產受到了極大限制。

ILZSG數據，1—8月全球鉛礦產出累計300萬噸，累計同比回落4.1%，預計全年產出回落5%左右至413萬噸。由于今年環保整頓非常嚴厲，中小型礦山復產受限十分明顯，加上新增項目投產有限，國內1—9個月鉛礦累計160.82萬噸，累計同比下滑10.8%。由于今年鉛鋅礦的緊俏以國際礦石關停為導火索，加上人民幣貶值致進口意愿不強烈，今年鉛礦進口數量下降也十分明顯。1—9月國內進口鉛礦累計為103.15萬實物噸，累計同比回落18.04%。礦石供應的收縮直接在鉛礦加工費快速下滑中體現。

數據顯示，11月國內鉛礦TC集中報價在1400—1500元/噸，進口礦TC為80—90美元/噸，較數月前的高點均已腰斬。氣溫下降影響我國北方部分礦石開采，冶煉廠冬季儲備礦石的積極性將會令鉛礦市場顯得更為緊張。

盡管礦石加工費用急劇下滑對冶煉廠加工利潤非常不利，但副產品如貴金屬行情尚佳，冶煉廠并未有太多主動調低產出的意愿。我國1—9月國內精鉛產出319.3萬噸，累計同比10.32%，同比增速居高主要由于2015年較低的產出基數。后期預計礦石加工費用仍有下跌空間，當冶煉廠加工利潤無法保證時，礦石的短缺才會真正體現在精鉛上。

下游消費好于預期

在出口下降、消費平穩增長、民間固定資產投資增速大幅度下降到低水平的情況下，政府加大固定資產投資力度、房地產市場去庫存成為穩定經濟增長的關鍵舉措。這也促進了今年下游對物資、材料及設備需求的強有力拉動，鉛的主要消費領域仍在電池。今年汽車消費尤其亮眼，一方面有1.6L以下排量的購置稅政策，另一方面國家加大基建投資拉動配套的乘用車消費。我國1—9月汽車產、銷量累計達到1942.2、1936.04萬輛，累計同比增長13.6%、13.5%，對啟動電池消費拉動明顯。

總體來看，滬鉛快速沖擊17000元/噸關口時，下游蓄電池企業陷入觀望，現貨貼水一度拉到300元/噸，凸顯下游并不認可如此迅猛上漲的鉛價。鉛價跟隨周邊市場回落，修復期現價差不失為好的跡象。整體而言，受環保政策的持續執行，鉛礦供應短缺將持續，并在未來逐步體現到精鉛的供應上。下游消費，特別是冬季蓄電池對鉛消費有保障，鉛仍是較好的多頭配置標的，回調做多為主。

(關鍵字：鉛)