周二晚間，中國央行再次宣布雙降，下調金融機構人民幣貸款和存款基準利率0.25個百分點，下調金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點。這是中國央行自去年11月以來第五次降息，今年以來第三次全面降準。

最近一段時間，全球金融市場劇烈波動，新興市場和歐美市場股市同時出現暴跌，美債和黃金作為避險資產受到青睞。A股受人民幣貶值帶來的資金外流壓力也大幅調整，國內債券市場則整體維持小幅波動。

央行降準的主要目的一為對沖外匯占款下降所導致的流動性沖擊。數據顯示，7月外匯占款的流出量達到3000億元，創歷史新高。8月外匯即期成交量在25日已近5000億美元，遠超7月的成交3859億美元，即8月外匯占款的流出量會更高。另一目的是為實體經濟提供長期流動性，促進經濟平穩發展。預計本次降準釋放約6700億元資金，降準后超儲率回升到2%以上，仍處于較為寬松狀態，從而有利于貨幣市場利率回落。

降息的目的為降低社會融資成本，支持實體經濟持續健康發展。7月金融機構貸款加權平均利率為5.97%，仍顯著高于基準利率和2009年上半年水平。在整體通縮的環境下，實際利率仍有必要降低以穩定經濟發展。但未來進一步降息空間或有限，因當前人民幣兌美元中間價在6.4左右，1年期NDF匯率在6.7。這意味著市場仍存每年4%左右的貶值預期，當前中美1年期國債利差已收窄至2%左右，如果國內利率繼續下降則短期資金流出或加劇。

此次“雙降”意味著貨幣政策的重心仍為利率而非匯率。根據蒙代爾三角理論，為了防止資金持續流出，未來央行在穩定匯率和獨立的貨幣政策之間只能選一個。在人民幣資本賬戶尚未完全開放的情況下，穩定住國內資產價格的意義更重要。因此對于中國這樣一個大國而言，利率政策的重要性大于匯率政策。人民幣的貶值預期很大程度上與中國經濟動能的疲弱有關，而不是持續走低的利率。只有通過穩增長貨幣政策來引導中長端利率下降從而來穩定經濟與各類資產，才能最終提振市場信心。

對于債券而言，多頭仍占據優勢。首先，從目前的經濟基本面來看，新出爐的PMI等先行指標指向經濟增速繼續下滑，最快也要于四季度見底。再者，本次雙降意味著央行在目前的經濟形勢下，貨幣政策仍為中性偏寬松，支持債券慢牛。此外，在目前全球金融動蕩的狀況下，作為有著金邊信用的國債受到避險資金的追逐。

因此，我們認為債券具有中長期的投資機會，收益率曲線將進一步牛平，10年國債期貨價格可能會突破今年2月的高點。

(關鍵字：貨幣政策 利率 匯率)