受國際局勢影響，全球大宗商品市場正經歷周期性重構與深度博弈。近兩年，在供應鏈重塑、能源轉型加速與地緣格局震蕩的疊加沖擊下，大宗商品價格波動區間顯著拓寬，傳統周期規律無疑正面臨挑戰。當前，部分品種價格觸及歷史低位區間，庫存周期與產能周期出現背離信號，市場關于"價格底"與"新周期"的研判升溫。沉舟側畔千帆過，病樹前頭萬木春。本報告從各版塊分別選取了股指、橡膠、棉花、碳酸鋰、燒堿、錳硅以及焦煤這七個熱點商品品種，并基于數據驗證、供需格局和政策效應，試圖穿透沖擊之下的短期波動迷霧，分析其可能受到的影響，為投資者揭示這些熱點大宗商品中長期趨勢轉折的底部邏輯。

1.股指：未來看多的大邏輯

中美貿易談判取得突破性進展，雙方同意將新增關稅從125%-145%大幅降至10%，并暫停24%的關稅90天，顯著緩解了市場對供應鏈和出口的擔憂 。疊加國內一季度GDP同比增長5.4%，制造業和消費數據回暖，貨幣政策維持寬松，市場風險偏好明顯提升。外資回流和公募基金增配權益資產進一步支撐市場流動性 。此外，科技成長板塊受益于AI、機器人等產業趨勢，而高股息資產在利率下行環境中吸引力增強，形成多主線驅動的看多邏輯 。

上證50：高股息藍籌的防御性與盈利修復

上證50成分股以金融（38.5%權重）、消費龍頭為主，兼具高股息（平均3.8%）和低估值（市盈率9.8倍）優勢，在利率下行周期中成為保險等長期資金的配置首選 。中美關稅下調直接利好消費板塊的進口成本下降和需求回升，而金融板塊受益于政策寬松預期（降準降息）和估值修復需求 。此外，外資回流背景下，流動性充裕的核心資產更易獲增配 。

滬深300：外資回流與核心資產重估

滬深300覆蓋A股300家龍頭企業，外資持有占比超75%，是中美貿易緩和后外資回流的首要受益標的 。當前估值處于歷史低位（市盈率11.2倍，股權風險溢價7.2%），盈利韌性顯著（一季度凈利潤同比+4.2%） 。行業結構均衡，科技（12.8%）、消費（17.2%）等成長板塊受益于關稅下調及AI產業趨勢，金融（25.3%）則受益于政策寬松 。

中證500：中盤成長的彈性與出口鏈復蘇

中證500成分股以制造業（電子、機械等占比38.5%）為主，對關稅敏感度高（海外收入占比21.3%），關稅下調直接推動利潤率提升2-3個百分點 。盈利修復彈性大（一季度凈利潤同比增速從-5.3%回升至+2.1%），估值性價比突出（市盈率18.5倍，歷史20%分位數） 。政策支持“專精特新”企業（占比超30%），疊加流動性寬松環境，中小盤風格占優 。

中證1000：風險偏好提升與新興產業機遇

中證1000聚焦小盤成長股，beta系數達1.2，對市場情緒敏感，近期資金呈現“市值下沉”特征 。新興產業（電子、計算機等占比超40%）受益于AI、機器人等主題催化，而關稅緩和緩解科技供應鏈壓力 。流動性寬松（M2同比7.0%）和產業政策進一步支撐中小市值標的 。

風險提示

1.政策反復風險：90天關稅暫停期后，若中美談判進展不及預期，關稅可能再度上調 ；

2.經濟復蘇乏力：若內需（如房地產、消費）修復不及預期，企業盈利可能承壓 ；

3.流動性收緊：美聯儲降息推遲或國內通脹回升可能制約寬松空間 ；

4.市場波動加劇：小盤股高彈性伴隨高波動，需警惕短期獲利回吐壓力。

2.橡膠：

從橡膠的基本面來看，供應端，2006-2014年是ANRPC橡膠主產國新種植面積最為集中的年份，其中2010-2012年，橡膠期貨價格快速攀升，一度站上43500元/噸的價位，同時這一階段也是橡膠樹新種高峰期。如果考慮到橡膠產膠周期，以2010年的高峰新種為起點，膠樹2015年進入旺產季，ANRPC橡膠主產國的理論天然橡膠產量高點可能出現在2025-2030年。然而，由于橡膠主產國膠樹結構趨于老化，同時在此期間發生的橡膠與棕櫚樹種植的經濟性切換，橡膠產量的高峰期有望提前到來。需求端，全球橡膠制品市場規模預計持續增長。從全球來看，橡膠制品市場規模預計從2019年的1000億美元增至2025年的1500億美元，年復合增長率5.2%。我國作為全球最大消費國占據25%以上份額。2024年中國橡膠制品市場規模達1.2萬億元，同比增長9.8%，預計2025年行業規模將突破1.35萬億元。與此同時，在全球新能源汽車的快速發展階段，對橡膠的需求將繼續保持穩健增長。2024年，天然橡膠市場規模約為181.4億美元，預計到2029年將達到228.2億美元，在預測期內（2024-2029年）復合年增長率為4.70%。

2025年5月12日，中美雙方達成《中美日內瓦經貿會談聯合聲明》，明確美方取消91%的加征關稅，中方同步取消對等反制措施，并已撤銷24%的“對等關稅”。短期看，市場情緒得到改善，橡膠價格持續反彈回升。從中長期看，中美乃至美國對全球的關稅政策將逐步明晰，其負面影響也將逐步弱化，后期全球對橡膠制品的需求將有望保持合理的增速水平，全球橡膠庫存將繼續去化。為此，對橡膠的未來走勢保持樂觀，現階段是到了考慮布局橡膠多單的重要時間窗口。

3.棉花：關稅利好后，棉花交易邏輯是否轉變？

一、關稅調整帶動棉價短期上漲

中美經貿關系緩和顯著提振商品市場情緒。5月12日，中美發布聯合聲明，宣布對相互加征的關稅進行大幅下調：雙方取消4月2日后加征報復性關稅的91%，保留10%，并暫停90天實施24%的加征稅率。調整后，美國對華紡織品服裝關稅降至30%（若90天后恢復加征，稅率或升至54%）；中國對美棉花進口關稅降至25%（暫緩期后可能升至49%）。

受此利好刺激，鄭棉主力合約當日漲幅達2.44%，觸及一個月高點13255元/噸，隨后持續走強試探13500元關口。估值層面，當前棉價已修復至歷史1/4分位數13535元附近，較前期低點反彈超1000點，但較貿易戰前水平仍有約200點缺口。

二、驅動因素：宏觀、政策與供需的三重邏輯

1.宏觀預期改善 中美關稅進展緩解市場對經濟衰退的擔憂，外資上調中國增長預測，美聯儲降息預期與國內政策共振，為棉價提供底部支撐。但需注意，美國對華技術遏制和產業鏈重組戰略未變，長期博弈風險仍存。

2.產業政策邊際有限 當前國儲棉庫存規模制約政策利多空間，直補政策年內難有調整，配額紅利已逐步兌現。未來需關注產業政策動向，但短期難現2015年級別的強力刺激。

3.供需結構分化

供給端：國內舊作庫存充裕，進口受配額限制且重心轉向巴西、澳棉，美棉進口量或持續低迷。

需求端：美國關稅下調或推動部分訂單回流中國，但轉口貿易替代效應減弱需時間驗證。此外，美國零售庫存偏高，批發庫存雖回落但仍高于疫情前，補庫需求或溫和釋放；國內紡織淡季特征顯現，下游訂單及開機率疲弱，消費復蘇料呈“漸進式”而非爆發式。

三、后市展望：短期樂觀與長期壓力的平衡

1.階段性支撐因素

l萬三下方支撐穩固，若“搶出口”效應延續，棉價或進一步上探缺口（14000元）。

l宏觀情緒改善及補庫預期短期利好盤面。

2.長期壓制風險

l產業轉移削弱用棉需求，國內高庫存與進口替代壓制上游價格。

l90天后關稅可能重新評估，政策不確定性尚存。

l基本面寬松格局未改，價格反彈后或面臨套保壓力。

結論：當前棉價反彈更多反映短期情緒修復，投資者需警惕漲幅兌現后的回調風險。建議關注下游訂單實際改善情況及90天關稅窗口期的政策動向，避免盲目追高，做好倉位管理。

4.碳酸鋰：海外環境趨暖，關注低位反彈

行情概述：5月13日，廣期所碳酸鋰期貨主力合約收于63220元/噸，機構電池級碳酸鋰現貨價格約64600元/噸，期現基差1380元/噸。2025年年初以來，碳酸鋰期貨價格自77800元/噸一路走低，跌幅一度約18.7%；碳酸鋰現貨價格也從75100元/噸不斷下調，跌幅約為13.9%。在碳酸鋰價格下跌過程中，由于期貨價格跌幅更大，期現基差由負轉正，年初至今碳酸鋰基差走強約4080元/噸。

核心邏輯：2025年5月初，碳酸鋰價格承壓明顯，不斷下探測試成本區間，整體市場處于供需過剩狀態，而隨著貿易緩和后終端需求的提升，碳酸鋰過剩情況或有所緩解。

成本端：2025年一季度，海外鋰礦供應延續增長，澳大利亞主流礦山維持出貨量，南美的鹽湖持續爬產，阿根廷成增量的主力。海外礦端雖有挺價，但鋰礦庫存充足，資金周轉壓力下礦價持續下調，目前澳洲礦和非洲礦已跌破去年低點。據機構數據顯示，二季度海外6%品位鋰輝石精礦中國港口CIF報價，已自4月初的835美元/噸下調至5月初的700美元/噸附近，下調幅度超過16%，礦石成本的大幅走弱是本輪碳酸鋰價格不斷走低的主要原因。

供應端：5月份碳酸鋰價格的持續下跌，已經跌破部分鋰鹽廠的生產成本，并且在不斷趨近更低成本的廠家。碳酸鋰一體化大廠成本低且產量穩定，是供應的主要來源，因此雖有部分上游鋰鹽廠出現減產停產行為，但規模量較為有限，同時5-6月份將進入鹽湖鋰的季節性高產階段，短期碳酸鋰供應過剩格局的改善或較緩慢。

總庫存：2025年年初以來，我國國內碳酸鋰社會庫存總量持續攀升。自2月初的10.8萬噸快速累積至5月初的13.2萬噸，已經逼近去年8月的高點位置，雖然近期社會庫存有所去化，但下游材料廠庫存也較高，觀望情緒較濃厚，碳酸鋰庫存的壓力仍將會延續。

需求端：今年上半年，國內汽車、電子產品等以舊換新政策帶動了終端領域銷量，消費類電子及小動力類三元材料需求表現不錯。中美日內瓦經貿會談后關稅降低，對于鋰電池與新能源汽車出口來說是政策利好。美國是我國鋰離子電池第一大出口市場，占我國鋰離子出口總額的20.2%。新能源汽車方面，1-4 月我國新能源汽車產量 442.9 萬輛，其中出口 64.2萬輛，出口占比14.5%，但國內汽車出口至美國的量較少。碳酸鋰下游鋰電池及新能源汽車消費提升，將會逐步推動碳酸鋰產業供需結構的改善。

策略觀點：整體來看，我國碳酸鋰產業供需仍然延續過剩狀態，海外礦石價格下調帶來成本支撐減弱，國內碳酸鋰供應量仍然維持較高水平，碳酸鋰社會庫存壓力依然延續。而中美貿易關系的緩和，對于鋰電池出口、新能源汽車及儲能消費帶來政策利好。二季度終端消費的提升，將對于碳酸鋰供需過剩的結構帶來一定改善，若供應端產量也出現明顯收縮，有望推動碳酸鋰價格向上。策略方面，關注碳酸鋰主力合約在6萬元/噸附近成本支撐，二三季度碳酸鋰參考價格區間6-9萬元/噸。

5.燒堿：

關稅緩和對燒堿的影響主要體現在市場情緒提振和下游需求端的變化。一方面，中美貿易關系的緩和，帶動整個商品市場風險偏好提升，對燒堿形成一定程度的情緒性利好。另一方面，燒堿的下游應用中，紡織印染是燒堿的第二大下游，消費占比約為13%，這些行業因貿易戰帶來的邊際減量可能會有所上修，從而對燒堿的需求帶來了一定的正面影響。燒堿的進出口依賴度分別為0.04%、8.06%，因此關稅政策的緩和對燒堿市場的影響屬于中性，其價格和市場表現更多地受到國內供需關系和行業基本面的影響。

自身基本面來看，2025年燒堿供需雙增，且需求增量高于供應增量，價格重心有上行驅動。需求方面，氧化鋁作為燒堿最大下游，需求占比超30%，2025年氧化鋁裝置投產有加速預期，全年計劃新增產能1330萬噸，產能增速超10%，上半年預計兌現740萬噸，占比56%，其中二季度計劃投產量較為集中。紙漿造紙是燒堿的第三大下游，消費占比8%左右，在“以紙代塑”的政策大背景下，國內紙漿行業迎來大投產周期，2024年產能增速超過20%，2025年仍將維持20%左右的增速。出口方面，受印度尼西亞氧化鋁及新能源基礎材料投產的影響，2024年我國燒堿出口量大幅增長，全年累計出口307萬噸，同比增速23.7%，預計2025年出口仍將維持較高增速。供給方面，2025年燒堿規劃新增產能在400萬噸以上，由于耗氯下游利潤不佳，氯堿平衡或將抑制燒堿開工率，預計2025年新增產能兌現率仍將受限，若參考去年55%的兌現率，則實際產能增量將在230萬噸左右，對應產能增速約為4.6%。

策略上，關注上游季節性集中檢修的供應博弈行情，以及主力合約交割月前基差回歸行情。三季度是傳統淡旺季轉換的窗口期，燒堿或重回上行通道。在上半年產業鏈各環節產能如期投產的前提下，下游氧化鋁產能在二季度集中兌現后對燒堿的日耗將明顯提升，在“金九銀十”需求旺季，以及夏季秋季檢修預期下，非鋁下游也將積極備貨，導致階段性供需錯配，燒堿市場或迎來新一波上漲驅動。

6.錳硅

供應：減產范圍擴大，低成本區減產力度不明顯。自3月中下旬以來，硅錳主產區減停產消息持續發酵，且近期檢修力度進一步擴大。據機構調研數據，3月以來新增檢修及停產36家，合計日均產量減少7100噸；5月預計新增檢修及停產廠家8家，合計日均產量減少770噸。截至5月9日，全國硅錳周度產量17.2萬噸，開工率37.53%，均已降至近年來同期低位水平。然而停產檢修多來自寧夏、廣西、貴州等地區，具有明顯成本優勢的內蒙古供應量依然居高不下，當前日均產量仍維持在1.35萬噸左右，與2023年同期水平相當。目前內蒙古工廠已交付鋼廠長協訂單為主，部分工廠前期有交儲意愿，因而仍維持正常生產，僅有個別爐子檢修情況。

需求：鐵水產量高位運行，螺紋、線材表現不佳，拖累硅錳需求。自二季度以來鐵水產量持續攀升，截至2025年5月9日，247家鋼鐵企業鐵水日均產量245.64萬噸，創年內新高，但螺紋鋼、線材表觀消費均有明顯下降。自今年以來，鋼坯出口量呈現爆發式增長，1-3月中國鋼坯出口量達255.94萬噸，同比增幅明顯，鋼坯出口利潤高于螺紋鋼導致鋼廠鐵水流向發生傾斜，作為硅錳下游需求占比最大的螺紋鋼，實際產量亦處于近年來同期低位水平，難以對硅錳實際需求形成支撐。從鋼招情況來看，4-5月鋼廠維持按需采購策略，且壓價情緒仍較為濃厚，多數鋼廠采購價格較上輪均有200-300元/噸的下跌。

庫存：工廠庫存水平相對健康，交割庫庫存止增轉降。截至5月9日，全國63家獨立硅錳企業樣本庫存量20.71萬噸，較上期有所回升，整體庫存水平維持中性。交割庫庫存（倉單+有效預報）合計61.09萬噸，交割庫庫存止增轉降，但整體水平仍處同期絕對高位，其它庫存8-10萬噸左右，全國庫存總量合計90萬噸左右。考慮到當前行情與基差水平（江蘇地區期、現價格幾乎平水），部分工廠采取延期點價方式，待市場回暖后再完成交易。

成本：錳礦港口庫存低位回升，外盤報價下調。截至5月9日，中國港口錳礦庫存合計394.8萬噸，環比增6.21%，同比降幅19.11%，當前庫存仍處近5年同期低位水平。其中天津港（600717）庫存合計310.9萬噸，環比增8.67%，同比降幅14.26%，亦初同期最低水平。分品種來看，氧化礦庫存合計81.9萬噸，其中澳礦13.3萬噸，加蓬礦52.4萬噸；其他礦品合計229萬噸，南非、加納礦增幅較為明顯。外盤報價方面，多家礦山公布6月對華錳礦裝船報價，環比較5月均有下跌。港口礦方面，近期錳礦價格有止跌企穩跡象，部分氧化礦品種價格小幅上漲。因多數礦商與廠家持礦成本相對較高，對比現貨仍處倒掛，預計礦價下方空間相對有限。

行情展望：

綜合來看，市場利空與利多因素并存。但從中長期角度考慮，錳硅期貨價格已創自2017年以來新低，當前價格已處于歷史價格水平較低位置（歷史分位數14%左右），目前全產區虧損情況均較為嚴重，即使成本優勢較明顯地區（如內蒙古）亦處于小幅虧損狀態。此外，近年來錳礦端供應問題時常擾動市場，當前錳礦港口庫存水平仍處低位，南非限制出口引發市場對于錳礦遠月供應的擔憂，且當前高品礦供應仍主要來自于加蓬，澳洲礦實際到港量仍然偏低，未來3-5年澳洲礦山還將面臨枯竭問題，資金是否會利用高品礦貨權集中度再次炒作值得關注。后期可重點關注是產業虧損狀態與意外因素共振帶來的階段性上漲機會。

利多因素：中美談判、鐵水產量高位、產區減停產增多、南非限制出口、高品礦貨權集中

利空因素：粗鋼壓減政策執行、鋼材市場進入淡季、云南地區復產、下半年新增產能投放、South32恢復發運

7.焦煤

自焦煤期貨上市以來，其加權指數最低價格516，最高3789，目前在890附近，處于11%的分位水平。從絕對價格看，目前已處于非常低的水平，具備一定的長期配置價格。

而從目前產業層面看，今年1-3月原煤產量12.03億噸，同比增加8.8%；焦煤產量1.17億噸，同比增加6.3%；焦煤進口2743萬噸，同比增加2.2%，焦煤國產加進口整體供應同比增加5.5%。對應需求端，1-3月鐵水累計產量2.16億噸，同比增加0.8%。相較鐵水產量的增幅，焦煤供應端的增幅明顯更大，當前供需格局仍然表現為寬松狀態。

今年煤礦生產政策相對寬松，焦煤總供應仍然有放量預期。山西、黑龍江、云南、新疆和寧夏等地在建產能較多，預計將有約1000萬噸焦煤產能陸續投產。進口方面，蒙煤進口雖有減量，但隨著后期鐵路運輸的投產以及口岸堆場問題的改善，進口量存在上升空間，且成本會進一步降低。澳煤及俄煤進口增幅均在兩位數以上，全年進口維持上升預期。需求端方面，國內鋼材終端需求預計小幅下降，出口目前雖然仍維持旺盛局面，但后期在禁止“買單出口”以及國外反傾銷稅壓力下存在回落可能。另外若粗鋼控產政策落地，對焦煤等原料端將形成利空。

但也要注意到，國內焦煤成本中位數在800-1000元/噸，當前價格已有部分高成本煤礦進入虧損區間，若價格繼續下跌，或觸發更多煤礦減產。同時對于黑色系而言，其趨勢與房地產周期的轉變關系密切。2024年房地產新開工面積7.4億平方米，較峰值下降67%，今年1-3月同比繼續下降24.8%，房地產開發或正在接近底部區間。

雖然從產業供需角度看，當前價格逐漸向成本中樞靠近，同時未來房地產有可能見底的背景下，建議持續關注焦煤供給端以及終端需求的變化，等待時機入場。

(關鍵字：關稅 貿易談判 商品市場 大宗商品 股指 鐵水 錳硅)